價值投資的第一課：什麽是企業估值？
認識企業估值模型 Discounter Cash Flow Model
為什麼要學習企業估值？
簡單來說，企業估值是為了回答以下問題：企業的真實價值是多少？目前股票的市場價值到底是被「高估」還是「低估」？
對於不同的人，瞭解這些資訊能夠幫助做出不同決策：
- (上圖點1) 對於投資者，可以透過買低賣高來盈利
- (上圖點3) 對於有盈餘的企業，瞭解自身估值高低以判斷盈餘資金該如何運用，是回購股票？還是分配股利？
- (上圖點4) 對於併購者來說，能預估併購對象值得自己花多少錢
如何為企業估值？
youtube上面有一系列由紐約大學史登商學院金融學教授 Aswath Damodaran的估值教學影片，裡面提供三種估值方法：
- 內在估值 Intrinsic valuation （最常見）
- 相對估值 Relative valuation
- 期權定價模型 Option pricing model
當中目前最普遍被使用的是內在估值法（Intrinsic valuation），也是本文著重探討的方法。其認為企業估值主要受到三個因素影響：預期現金流(estimateded cashflow）、成長幅度(growth）以及風險(risk）。
* 雖然Aswath Damodaran教授的影片非常詳盡，但我認為一開始看可能會無法完全瞭解它的太多細節，因此建議可以先從其他step by step 估值範例影片入門，接著再回來看教授的解釋！
* 想要更瞭解現金流的growth實際如何發揮作用，我推薦兩部影片：Lemonade攤販、2022youtube頻道營利
* 上述三個原因中，「風險」直接影響資金的成本。當企業越不穩定時（風險越高），貸款人就越不願意出借資金，也因此需要付出的資金成本就越高。這也代表同樣在未來獲利100元，A公司會因為風險高導致資金成本高，使得「折現」到今天的現金價值也會變得比較低。什麼是現金流量折現法 Discounted Cashflow Valuation ?
Discounted Cashflow Valuation（以下簡稱DCF）是屬於內在估值中最常見一種方式，其核心概念如下：
The value of an asset, is the present value of the expected cashflows on the asset.
這個方法強調的是企業是否能夠賺取穩定且可預測的現金流，進而透過將其「折現」成現在的價值來估值的方式。在計算過程會需要求出下列三要素：
- 預期現金流 (Estimated Cashflow)：企業未來幾年是否能產生穩定現金流？預期增長速度多快？
- 折現率 (Discount rate)：撇開公司賺錢能力，其考量營運風險後的資金成本(cost of capital)是多少？
- 終值 (Terminal value)：企業現金流增長能持續多久？最終會趨緩在多少？（延伸觀看：Terminal Value For Stocks EXPLAINED — Top 3 Methods)
其計算公式如下圖。
聽完上面的解釋還是霧煞煞？先來看個實際案例
**注意以下計算會需要對於 損益表 Income statement 有基礎的認識
Step1. 計算未來N年的自由現金流 (Free Cashflow)
- 假定營收 Revenue 未來數年的成長速度，預測出未來 Revenue
- 假定營業成本 (Cost of Revenue) 是每年Revenue的固定比例，計算出毛利潤（Gross Profit）
- 假定營業費用 （SG&A+ R&D) 是 Revenue的固定比例 ，計算出 EBITDA。接著假設折舊攤銷 (Depreciation and Amortization, D&A)是年初固定資產(PP&E, or Fixed Asset) 的固定比例，扣除後計算出營業利潤（Operation Profit, or EBIT)
- 假設 Tax 是EBIT的固定比例
- 假設資本支出(CapEx)是年初固定資產(PP&E) 的固定比例
- 假設Current Assets, Current Liabilities的各個成分（ex. Account Payable, Account Receivable）是Revenue的固定比例 (天數/360)，計算出Net Working Capital
- 運用公式(*3) 計算出未來N年的 Free Cash Flow （影片中選擇N=5）
關於更多Free CashFlow計算，可以參考之前寫的 什麼是自由現金流 Free Cash Flow?
(*1) SG&A 全名是Selling, General and Administrative Expenses
(*2) 其中Account Payable 假設為營業成本的固定比例 (天數/360)
(*3) Free Cash flow = EBIT x (1- Tax Rate) + D&A - Change in Working Capital - CapExStep2. 計算折現率 Discount rate
由於針對企業整體進行估值，其資金成本包含了兩種：債務(Debt）以及股本(Equity），因此需計算加權資本成本 WACC (weighted average cost of capital)。公式如下：
- 從資產負債表取得 Debt & Equity
- Cost of Debt：先用 Income Statement中 Interest expense除以Debt，最後再扣除 Tax （此處用 US Corporate Tax Rate）
- Cost of Equity (=E(Ri) )：代入資本資產定價模型（CAPM）。其中Rf 用的是美國10年期國債利率，其他數值則都是從Bloomberg查的XD
>> 最後估算值： 6.2%
Step3. 計算終值 Terminal Value
- 針對 r (discount rate)，使用步驟二計算出的值
- 假設 growth rate 3%
計算完上述幾個重要的值後，最後將以Discount Rate折現過後的Cashflow和Terminal Value加總，再扣除Cash以及Debt後就得到最後企業估值囉！
